高瓴资本十年陪跑蓝月亮，终获数十倍回报，曾被投资界奉为经典。如今，蓝月亮上市即亏损，不是当年的策略性亏损，而是真的亏了。

业绩和股价齐跌，“洗衣液一哥”是被高估了吗？

由盈转亏

十多年前，高瓴资本创始人张磊找到罗秋平夫妇时，蓝月亮尚在专注于做洗手液，在这个小的品类上稳当老大，且持续多年盈利。

正是这次资本和实业的会面，推动蓝月亮涉足当时在国内几乎还是一片空白的洗衣液行业。张磊劝说罗秋平夫妇，应该提前站住洗衣液这个品类，有机会成为中国的日化巨头。

也是因为做洗衣液，蓝月亮从一家赚钱的公司，变成了一家连续3年策略性亏损的公司。不过，随着蓝月亮的洗衣液逐渐打开市场，盈利猛增至过去的十多倍。

2020年12月16日，蓝月亮集团（06993.HK）在香港联交所挂牌上市。

即便在去年疫情的情况下，公司股东应占溢利仍高达13.09亿港元，同比增长21.28%。

然而，让外界万万没有想到的是，今年上半年，公司业绩突然变脸由盈转亏，预计亏损4400万港元，上年同期为盈利3.02亿港元。

是什么导致公司突然遭遇业绩滑铁卢？

最主要的原因是，新的渠道正在冲击公司的传统渠道以及价格体系。

蓝月亮表示，今年上半年，非客户平台出现了大量的低价产品，对公司的定价策略以及价格体系造成了干扰。为此，公司向客户提供了新的折扣，以稳定产品的市场价格。

仅此一项，就导致公司今年上半年的毛利率下降约9个百分点，同时，原材料成本的增加，进一步影响公司的整体盈利水平。

值得注意的是，既然是非客户平台，为何会出现大量的公司低价产品，对自身既有的价格体系造成冲击？这只能说明，蓝月亮对渠道的掌控能力还存在很大的不足。

去年上半年，受疫情影响，导致公司高端的至尊浓缩洗衣液产生退货约1.5亿港元。今年前6个月，公司将这些退回的至尊浓缩洗衣液与其他产品捆绑销售并以折扣价出售，对毛利率产生了1%的负面影响。

另外，公司从去年第四季度以来，大力发展的洗衣业务，在今年产生了6700万港元的亏损。

不稳固的“一哥”

蓝月亮旗下拥有衣物清洁护理、个人清洁护理、家居清洁护理三大品类，最近几年，公司八成以上收入均由衣物清洁护理业务贡献。

招股书显示，蓝月亮洗衣液连续11年（2009-2019）、洗手液连续8年（2012-2019）行业市场综合占有率第一。2019年，按零售销售价值计算，蓝月亮洗衣液的市场份额为24.4%；洗手液的市场份额为17.4%。这个第一，不值得盲目骄傲，把时间线再拉长一点，2010年蓝月亮洗衣液的市场份额一度高达44%。

还需要指出的是，这两大品类的市场集中度均较高，CR5分别达到81.4%和68.2%，蓝月亮洗衣液和洗手液虽然都位居行业第一，但与第二名市场份额的差距均不到1%。

得益于中国市场洗衣液普及率的不断提高，市场规模的持续扩大，2017年-2019年，蓝月亮营业收入从56.32亿港元增至70.50亿港元，复合年增长率为11.9%；同期，纯利从0.86亿港元增至10.80亿港元，复合年增长率高达254.0%。

但是，这一增长势头，在2020年戛然而止。当年，公司营收增长-0.76%至69.96亿港元，净利润的正向增长，主要来自于对销售团队的精简而带来的销售费用的降低，仅此一项，就减少开支超过3亿港元。

10年前，蓝月亮在国内率先进入洗衣液行业，成为了行业领头羊，但是，对行业新发展趋势的反应略显迟钝。

2016年以来，洗衣凝珠在中国兴起并快速增长。据欧睿国际数据，2019年中国洗衣凝珠市场规模已超过5亿元，预计未来还将保持35.8%以上的高复合增长率。

洗衣凝珠借助社交平台的运营，迅速占领了年轻一带消费群体的心智。立白、奥妙、碧浪已在这个新兴市场牢牢占据三强之位。而蓝月亮对此无动于衷。

股价暴跌

张磊在《价值》一书中，将投资蓝月亮作为一个经典的案例进行了详细介绍。

他海外求学归来，2005年创立了高瓴资本。回国后，他惊讶地发现，虽然国内超市的日化用品货架上，都是熟悉的国外品牌，可是怎么都找不到自己在美国已经用惯了的洗衣液。

当高瓴与宝洁、联合利华探讨这一问题时，得到的答复是，人均GDP超过8000美金的时候，一个国家的洗衣行为才会从洗衣粉转向洗衣液。而当时中国人均GDP不到5000美金。

但是高瓴认为，中国一二线城市和三四线城市的消费层级差异非常大，人均GDP不能说明问题，中国完全具备了做洗衣液的市场。

于是，在张磊的建议下，蓝月亮从洗手液切入到洗衣液市场。

2010年，高瓴以4500万美元独家投资蓝月亮的A轮融资，并于2011年追加103万美元，是蓝月亮最大的外部投资人，也是第二大股东。

2020年底，蓝月亮终于用上市来回报这个十年陪跑的投资者。

上市首日，蓝月亮集团大幅高开，15.32港元的开盘价，较发行价（13.16港元）上涨16.41%，当日报收于14.9港元/股，市值达855亿港元。

短期内，蓝月亮在资本市场受到了强烈追捧，今年1月13日，盘中一度冲破19港元，总市值突破1100亿港元，高瓴的持股市值过百亿。

之后，公司股价不断下跌，上周五以7港元报收，总市值仅余410亿港元。