7月7日，阿里巴巴美股大涨7.3%，港股也跟进大涨。前日晚间，一篇投资人撰写的上万字研究首次指出，阿里巴巴在上半年企业服务流量井喷中，进一步扩大钉钉份额优势，钉钉月活已是腾讯、字节相关产品的2.5倍，日活甚至是3倍以上；云智能等科技板块明显被市场低估。

以下分享文章中主要观点：

最近有不少声音批评阿里缺流量。当时，一位三思社的成员就问：    

——为什么外界几乎已经忘了阿里的老本行是企业服务？    

——高德、钉钉（云智能板块）近两年的爆发，为何没人深入分析？

……

疫情打开的火箭赛道

今年3月，中国市场效率办公类产品的总使用时长同比增加了20倍：几乎接近了即时通讯。

在长期隔离下的工作协同，是通过办公专用的工具，还是日常社交的工具，用户似乎做出了选择。

因此，几大主要产品合并后的活跃渗透率，也从10%增长到30%。

数据来源： QuestMobile

而在因疫情而产生的这轮企业数字化红利中，增长最大的是钉钉。近几个月，其平均月活都超过企业微信、腾讯会议、飞书之和的2.5倍；日活倍数甚至超过3倍。

就像微软CEO萨提亚·纳德拉所说，"我们在两个月内看到了原本需要两年的数字化转型"。这一次的黑天鹅事件，进一步重塑了企业数字化市场结构。整个行业的集中度大幅提升，阿里和腾讯包圆了近8成的市场份额 (根据Questmobile估算，用户未去重)。

流量井喷后的激战

面对需求骤然井喷的赛道，腾讯通过微信语音界面入口、朋友圈广告的大幅流量导入，新产品腾讯会议一跃成为市场第三，相当多对外视频会议都依赖这款产品，包括我们团队在内。企业微信的月活则和腾讯会议差不多，都在5000万左右水平。

字节跳动也在抖音、今日头条通过直播、信息流广告、介绍团队实践，全方位地推荐飞书。为了抓住机会，整个推广打破了飞书过去的低调存在，甚至早于团队本来的计划。字节跳动的飞书是一款有想法的产品，但目前的月活跃用户水平只有百万级。

但从ASO100数据显示，在对手巨量流量优势面前，钉钉却从2月开始，连续3个月在国内应用市场移动客户端总增量第一，史上从未有企业服务类APP做到过。

图：截止今年5月，截稿前Questmobile6月数据还未出

数据来源： QuestMobile

如果对比用户粘性 (日活/月活用户)，钉钉不仅用户量遥遥领先，其用户粘性也是超过同行。

数据来源： QuestMobile

2019年1月，企业微信与钉钉的月活用户差距不到1倍。那么，腾讯和字节作为目前全网流量最强的两大巨头，为何没能抢食钉钉的份额？

钉钉的领先，不靠流量

目前的产品形态上，钉钉、飞书更多的是一个集成企业组织资源、提升内部管理效能的产品；而腾讯会议和企业微信则有大量对外沟通客户的场景，还可以与微信互补组织协同功能。也很难说哪种产品定位有绝对的优势。

如果以即时通讯 (IM) 来理解钉钉，阿里的历史战绩其实并不好。比如说，钉钉的前身，恰好是阿里的一次大规模导流量的败局。

钉钉到底是一个什么产品？在一开始并没有定论，现在也还有很多争议，但是，钉钉肯定开始于一次非常失败的导流——来往。"我们原本想生一只鸡，没想到孵出一只鸭"。逍遥子曾在阿里内部评价，社交IM "来往" 到企业IM钉钉的过程。

2014年5月，即使有整个阿里巴巴的流量注入，"来往" 仍然宣告失败。"我们不懂社交产品，不懂通讯产品"，来往产品负责人、钉钉CEO陈航当时说。等到 "来往" 团队转移赛道至企业服务领域，从头开始做 "钉钉" 时，仍然 "不懂软件，不懂企业"。

图：虽然当年阿里向 "来往" 投入了天量资源和顶尖团队，甚至马云自己都整天在“来往”上发帖造势，但仍无法避免来往在社交与流量战场上的失败。

陈航所说的 "四个不懂"，意味着团队两头不靠，既不再有 "来往" 时期的流量支持，也没有明确收费模式。

但赛道的空间又是确确实实的存在的 —— 中国有4300多万中小企业组织。

只是当时从商业化角度来看，钉钉当时的前景并不乐观。小企业用QQ微信就够了；而大企业则自己开发，或者外包给熟悉的巨头厂商 (如SAP、埃森哲)。钉钉被夹在超高渗透率的腾讯和更贴近客户的第三方软件开发商 (ISV) 之间，反而显得不伦不类。

在夹缝中杀出了一条血路，我感觉钉钉的从0到1之路应该很有意思。出于好奇，又接着挖了下去。

从客户中来，到客户中去

在钉钉团队回忆中，共创是他们坚持产品方向，触及到客户需求的办法。在阿里巴巴这个词应该是由曾经的总参谋长曾鸣定义的，这里我引用一些曾鸣在《智能战略》里的内容：

"共创会议一般从一次全天工作会议开始，之所以叫做共创，是因为经常会邀请客户参加，在研发流程中，也要月度或双月向客户反馈。"

钉钉早期打过很多共创电话，大部分被拒，因为客户听不出和QQ微信有什么区别。第一家共创客户叫康帕斯。这家年收入6亿的贸易公司，在几个省份是英特尔产品首席代理商。外贸内贸领域，本来就是阿里巴巴发家之处。但企业销售往往能销者为王，任何新工作软件引入，都可能被销售认为是浪费时间。

钉钉派了一个团队入驻，从基础的销售业务开始学习，几个月后，已经可以顶替销售人员。同时，一连串深夜帮钉钉Debug的过程，反过来让康帕斯CEO意识到："管理层很可能是企业效率中最大Bug"。这位CEO做了一个针对管理者的决定，"审批过来，要么拒绝、要么批准，必须10分钟内完成"。

钉钉不仅解决了企业管理流程上的 "Bug", 当5月份 "专属钉钉" 发布时，我们发现，钉钉还在帮客户赚钱。

通过专属订制，在中国最大的日化厂商立白集团，钉钉成为了35000导购员、1800销售团队、5800配送司机、20000业务员、600家供应商、1000家经销商手机中的 "嘟嘟"。

立白年销售额已超过200亿，在 "嘟嘟" 中却能实现核心指标在线化：库存满足率、发货及时率、费用核销率、物料下发率等，都可按照团队分拆目标，实时跟踪和调用。

根据公开信息，类似案例还在一汽、长城、百丽等制造业公司，越秀地产、上交所会员等200多家地产和金融机构中落地，金融钉钉同时还有蚂蚁金服的参与。

这些并不是一个 "钉钉做得早" 就可以简单解释的，或许更是因为阿里为了深耕不同行业客户，所持续作出的组织调整和战略投入。

图片来源： 钉钉APP

能打硬仗的嫡系铁军

之前互联网怪盗团有一篇文章让我印象很深刻，当中提了一个很有意思的点，即某个产品的成败，与分管团队的过往战绩密不可分。(这让我想起了<士兵突击>里的 "钢七连"，一个战斗单元的战绩和文化是会被继承的)。这篇在公号上已经看不到了，只有雪球上还有《微视为什么失败？有一个原因，好像大家都忽略了》

钉钉这件事做成了，前两年从0做到1的产品团队很重要，但能在不同行业树立口碑，2017~2019的组织建设也同样值得关注。

企业服务其实才是阿里的原始基因。最经典的案例就是03年抓住非典机遇，让外贸从业者接受了互联网交易工具，在中供铁军 (中国供应商业务) 和1688的销售明星带领下，迅速在B端市场站稳，而之后成立的阿里学院，又进一步的稳固传承整个团队的战斗力。

外界每每提到阿里的 "中供铁军"，会赞赏其培养了现高瓴资本运营合伙人、前美团COO干嘉伟，他所打造的本地生活团队，甚至还打赢了阿里收购来的饿了么；也会提到滴滴CEO程维的强执行，是他终结网约车烧钱大战。在那段O2O的风口时期，基本上每家企业在做宣传时，都会高调介绍自己团队里有 "中供铁军" 的加盟。

而钉钉的商务团队名叫野战军，分为多路，2018年，钉钉副总裁方永新加入团队，他此前已经是阿里巴巴合伙人之一，在 "中供铁军" 多个大区担任过总经理；而由1688改编的内贸事业部联席总经理杨猛也随即加入。当时，钉钉是向逍遥子汇报的创新业务部门。

同样由阿里 "中供铁军" 助力、而且还是嫡系的钉钉，却几乎从未纳入江湖讨论。方永新、杨猛可以向钉钉CEO陈航汇报，意味着过去20年阿里2B的两套核心家底，早就聚拢于钉钉。

而目前上升势头很快的腾讯会议，在向企业服务探索更多场景时，势必要与其他事业群进行各种磨合。腾讯会议属于CSIG，企业微信属于WXG，腾讯文档甚至还在PCG，技术后台在TEG。这是否会引出 "山头问题"，有待观察。

就从普通用户的感知上，腾讯会议想嵌入到各种企业小程序中，但几个月过去，都没有足够开放的接口。在整合集团军打硬仗这方面，腾讯的组织架构相对来说还是弱势了一些，在这方面，可能腾讯投资的 "小兄弟们" 反而还要更高效一些。

图：腾讯的组织架构图 

外资行低估了云智能板块

2019年中，钉钉被纳入阿里云智能事业群，而时至今日，都还没有国内外投行，深入研究过这个业务板块的变化。

根据媒体披露的数据：钉钉已有3亿用户、1500万企业组织，以及阿里云原有的300万客户。在钉钉平台，开放平台入驻开发者已突破20万，企业级应用服务数量已超过30万，覆盖92个二类行业。同时，阿里云已联合9000多家ISV、SI为全球用户提供SaaS服务，覆盖30多个重点细分行业。

这意味着全世界规模最大的企业服务飞轮就此诞生。这也是2B飞轮的底层逻辑：用户使用的产品模块越多，这个轮子就能滚得越快、越大。

这些供求数据，其实都在变相的加强钉钉的使用粘性，每解决一个钉钉生态内部的客户方案需求，都意味着增加了一个使用云智能其他产品的可能性。

云智能事业群的云计算业务本就持续多年国内第一，在全球市场也持续录得市场第三的份额。阿里巴巴重金投入的科研机构达摩院、平头哥半导体，其实也与云智能板块协同管理。

图：Gartner云计算市场份额变化

但是，这个新的云智能事业群，目前并没有被华尔街充分认识，尤其是相比起股价大涨多年的微软来说。(微软其实也有一些不被华尔街喜欢的 "老业务"，但可能IR工作做得好，华尔街对微软讲的轻资产的云故事非常买账，财报的披露方式也很有心机，当然近期deliver的业绩也没有让先前的投资人失望)

2020年其实也是阿里大幅组织调整之年，因此并没有改变过去财报上的业务口径。所以目前高盛、大摩等国际投行，仅能根据有限数据对阿里云 (Alicloud) 进行粗口径的估值。(FY20财报里只披露了云计算业务数据，而钉钉仍属于创新业务。在 "云" 这个大的财务口径里，阿里云今年一季度营收增速是全球云业务Top4中最快的)。

比如说，亚马逊AWS云服务2019年营收350亿美元，同比增长36%，市场给的估值达到了13倍的市销率。

而阿里云计算2020营收400亿元，同比增长62%，高盛只给以了8倍的市销率，下图红框。

数据来源：高盛给阿里的估值模型 (2022FY)

摩根士丹利的2031年长期估值模型中，仅给阿里云业务4.4倍前瞻市销率估值的原因，见下图。按照FY20营收推算，现有市销率13.5倍。

数据来源： 摩根士丹利Morgan Stanley

但投行对阿里云的估值模型附注中都称，按照IaaS和数据中心业务同类估值。这很可能低估了阿里云现有SaaS生态的价值。

在云计算行业，IaaS业务里，龙头的成本优势特别明显，也会辐射到PaaS、SaaS层。而阿里巴巴整个数字经济体，本身又是云资源的大户，议价能力颇高。

这些优势主要集中在两个方面：1.服务器数量和2.弹性计算能力。随着龙头对集群规模和弹性计算能力的升级，龙头的 "超售能力" 和供应链议价能力可以得到飞速提升，从而能够以更低的成本去争夺市场。

钉钉可以迅速应对疫情带来的数百倍流量上涨，本身也来自上述优势。而专属钉钉之所以可以被大企业客户认可，又与阿里云的安全能力直接相关。今年5月，阿里云的Gartner安全H评级已经仅次于AWS。要知道，股价在疫情期间暴涨到80倍市销率的Zoom，目前还在头疼于安全能力，在部分机构被禁用，而满市场寻求技术安全的并购机会。

图：Gartner云安全评级

由于美国企业服务主流业务，已经是更高毛利的SaaS了。因此海外投行认为，阿里云虽然可以在国内可以通过IaaS业务获得大量的营收，但是要在海外与已经先发的美国巨头进行竞争是困难的。

然而，阿里巴巴近年却一直对外传达，云智能有包括钉钉为代表的大客户量产品，也有被集成的SaaS生态、还有达摩院平头哥带来的未来软硬一体化布局。整体营收将不会依赖IaaS业务。

财报口径也能影响估值

不过，由于钉钉系数据还没有被并入到阿里云的财报中，再加上阿里的SaaS生态环境对外披露的较少，因此钉钉和阿里云中的各个生态，目前还没有办法被投资者所精确的估值。

国内券商和国外投行在这一点有所不同，对于未精准披露的业务数据，国内券商通常都会往好的可能去推测，而国外投行通常就往保守的一面去推测。比如说，无论是上面的高盛还是大摩，他们都仅仅是参照IaaS或数据中心业务 (估值较SaaS低) 来给整个阿里云板块来估值的。

而微软云智能拿到远高于阿里云智能的估值，从某种意义上说，也由于其财报披露上的 "体贴"。

像今年一季度的微软财报，已经把业务 (方便那些押注赛道的投资人更好理解) 和收入分类 (满足监管规定的财务披露要求)，区分开了：

微软的业务分类：是按照业务性质来区分的。比如说，同样是Office套件，通过不同销售形式、用户类型、服务模式来销售的，也会被归到不同的业务类型。

微软的收入分类：是按照产品类型来区分的。比如说，同样是Office套件，通过不同销售形式、用户类型、服务模式来销售的，都会被归到Office 产品的收入口径。

清晰的口径和定位，让各路投资者都能很明白微软的长期战略想法。(其实我个人挺期待阿里新一季度的财报口径变化的)

不过，全球知名技术咨询机构Forrester6月发布的一份全球SaaSMarketplace研究报告，也许会强化阿里巴巴披露更多云智能生态的动力。

在这份评级中，阿里巴巴的SaaSMarketplace (软件应用生态) 已经属于全球表现强劲者，仅次于Salesforce和亚马逊，与微软同级。

图注：这份报告在调研撰写时，由于钉钉进入云智能还未满一年，没有纳入钉钉应用市场的数据。

转载自微信公众号：伦敦交易员（ID:Otrend）